di Carlo Freboudze e Lucia De Roma

Nel secolo scorso i mercati finanziari nei quali era possibile scambiare azioni, obbligazioni o valute al di fuori dell’attuale area euro e degli Stati Uniti erano solo Inghilterra, Svizzera, Giappone, Canada, Australia, Nuova Zelanda, Singapore, Hong Kong. Si chiamavano “Paesi sviluppati” o industrializzati. Tutti gli altri, poveri e finanziariamente insignificanti, erano definiti, con una buona dose di ottimismo, “Paesi emergenti”. Solo negli anni Novanta si affacciano nei mercati finanziari globali nuovi Stati: Messico, Corea e Russia. Ma la vera svolta avviene solo nel primo decennio del nuovo secolo. Un intero plotone di Paesi di nuova industrializzazione si afferma sulla scena mondiale: Brasile, Cina, India, Filippine, Sudafrica, Thailandia, Indonesia, Turchia e Malesia. A cui si aggiungono presto molti Stati dell’Est europeo, il Cile, l’Egitto, il Vietnam, l’Argentina e il Venezuela. Sono pochi ormai i Paesi rimasti nelle condizioni arretrate in cui gli emerging market erano un decennio fa: l’Africa subsahariana, alcuni Paesi caraibici, qualche nazione asiatica. Un gruppo che oggi nei mercati finanziari viene definito new frontier, una nuova frontiera da conquistare al più presto. Il risultato di questo processo è stato una rivoluzione dei mercati finanziari globali. Nuovi protagonisti, nuove logiche, nuove dinamiche. Un ridimensionamento molto veloce e drastico per i Paesi sviluppati.

2000-2010: Paesi emergenti
Nel corso dell’ultimo decennio, l’attività economica nei Paesi emergenti è cresciuta vorticosamente, in alcuni casi soprattutto per l’apprezzamento delle materie prime esportate, inclusi gas e petrolio; in altri per l’eccezionale sviluppo delle esportazioni manifatturiere (emblematico il caso della Cina) o di servizi (come accaduto in India). Con l’accelerazione impressa dalla globalizzazione, ciò ha permesso un incremento degli avanzi commerciali, delle riserve, una robusta crescita del Pil, bilanci statali in ordine nonostante il miglioramento dei servizi pubblici e delle infrastrutture. Nell’insieme, questa evoluzione ha favorito una stabilizzazione delle obbligazioni dei Paesi emergenti, un calo drastico delle bancarotte statali, anche grazie all’acquisita capacità di emettere prestiti in valuta locale e non solo in dollari. Si sono così perse molte delle caratteristiche che differenziavano queste obbligazioni da quelle dei Paesi sviluppati. Nel frattempo, il rapido miglioramento del quadro macroeconomico ha generato flussi di investimento dall’estero che hanno accentuato il fisiologico movimento di apprezzamento delle valute locali.

2000-2010: Paesi sviluppati
Due dinamiche hanno deteriorato in questi anni la qualità dei titoli di Stato dei Paesi sviluppati. Fino al 2008, un eccesso di consumi dovuto anche al credito facile, in particolare nei Paesi anglosassoni, ha esasperato il ricorso ai flussi finanziari dall’estero per compensare i deficit della bilancia commerciale. Le valute del “primo mondo” si sono così trovate esposte a rischi di deprezzamento impensabili nel quadro economico mondiale dei decenni precedenti. Contestualmente, l’indebitamento complessivo ha raggiunto livelli insostenibili: per esempio negli Usa la somma dei debiti di Stato, famiglie, imprese e settore finanziario è passata dal 150 per cento del Pil nel 1975 al 250 per cento nel 1998, fino al 350 del 2007.
Con la crisi, il trend del debito non si è interrotto: a partire dal 2008 il crollo dell’attività economica e la crisi del settore finanziario hanno indotto i governi a incrementi eccezionali della spesa, sia per il salvataggio del sistema bancario, sia per il sostegno dell’economia reale durante la fase negativa del ciclo. Inevitabile l’esplosione del debito pubblico, molto più grave dove la crisi bancaria è stata più acuta, costringendo i governi a salvataggi miliardari e nazionalizzazioni. Il de-leveraging (la necessaria riduzione dei debiti in eccesso) di famiglie e banche potrebbe impedire una crescita economica reale per molti anni e l’altissimo livello del debito pubblico rende tutto più complicato. La somma di questi elementi ha causato un grave deterioramento della qualità creditizia dei Paesi già sviluppati, soprattutto quando confrontati al miglioramento di molti dei cosiddetti “emergenti”. Già da qualche anno è lecito, per esempio, mantenere un atteggiamento sospetto nei confronti di investimenti a lungo termine in titoli di Stato statunitensi o inglesi e nelle loro valute.

2010-2020: Il nuovo mercato finanziario globale
Risulta oggi difficile e inadatto classificare i titoli di Stato secondo l’antica distinzione tra “Paesi sviluppati” e “Paesi emergenti”. Mentre gli emergenti crescono rapidamente, gli ex Paesi industrializzati arretrano con altrettanta velocità. Le difficoltà finanziarie a livello statale, in un rovesciamento senza precedenti storici, sono oggi un problema del primo mondo, non degli “emergenti”. Per questo le previsioni, ampiamente condivise dalla maggior parte degli analisti, sono per una crescita economica brillante in quella che fino a pochi anni fa era la periferia del sistema finanziario mondiale. Già oggi nei Paesi emergenti la crescita del Pil è molto più forte che in Europa e Stati Uniti: ciò significa più rapidi miglioramenti nei conti statali (maggiore reddito nazionale, maggiori entrate fiscali). E dunque una maggiore stabilità anche dei mercati azionari.
Un progressivo apprezzamento della valuta locale dei new comers dei mercati è fisiologico e inevitabile nel lungo termine, a prescindere dalla volatilità di breve periodo. Al contrario per le valute che finora hanno retto il sistema monetario globale, sterlina e dollaro in testa, non si può che prevedere un inesorabile deprezzamento. La diversa tendenza tra le due aree è evidente anche limitandoci ai componenti del G20. Mentre il debito pubblico medio, in percentuale sul Pil, nei Paesi sviluppati si sta rapidamente spostando dal 67 per cento del 2000 e dall’80 del 2008 fino a una proiezione del 120 del 2014, invece quello degli emergenti resta stabile intorno al 40 per cento, con una lieve tendenza al ribasso.  Di conseguenza, i movimenti dei rating sui titoli governativi sono invertiti rispetto a qualche anno fa: in calo le economie più forti, in risalita quelli dei new comers.
In questo quadro, il rischio maggiore per gli emergenti non viene dall’interno, dall’andamento dell’economia nazionale, ma da fuori confine: l’effetto contagio che si può emanare dai mercati sviluppati, specie se la crisi dovesse produrre nuove repentine ricadute. Il mercato azionario e valutario è fortemente interconnesso, dunque neppure gli emergenti sono del tutto immuni dalla ciclicità dei mercati finanziari, seppure nel lungo periodo il sostegno di forti fondamentali assicura prospettive positive. Cambiano i flussi globali di persone, merci, soldi. Che si tratti di imprenditori, di lavoratori o di investitori in azioni, obbligazioni o valute, la direzione è solo una: verso le aree dove c’è più attività economica, più crescita, e si genera più occupazione e ricchezza. Un tempo i Paesi sviluppati, oggi i Paesi emergenti. Mentre i Paesi “giovani” crescono, in Europa e Stati Uniti si parla solo di tagli alle spese, di debiti, di minore potere d’acquisto degli stipendi, di pensioni, di disoccupazione. Sarà così ancora per molto.

26 marzo 2010